Venerdì il rendimento dei titoli di Stato americani a trent'anni ha superato il 5,27%, in lieve rialzo rispetto al giorno precedente: un segnale che il piano del Segretario al Tesoro Scott Bessent per calmare i mercati non sta funzionando. La svendita di questa settimana ha spinto il costo del debito pubblico ai livelli più alti degli ultimi vent'anni e costretto il Dipartimento del Tesoro a un intervento straordinario. Mercoledì Bessent ha annunciato che dal 9 settembre più che raddoppierà i riacquisti di titoli, portandoli ad almeno 4 miliardi di dollari per operazione.
I rendimenti sono scesi per poche ore, poi hanno ripreso a salire. Dopo decenni di spesa senza freni, Washington potrebbe così presto trovarsi di fronte a scelte a lungo rinviate e politicamente indigeste, dalle quali pochi americani uscirebbero indenni. Il problema si riassume in due cifre. La prima è il debito nazionale, che mercoledì ha superato i 40mila miliardi di dollari, appena cinque mesi dopo aver raggiunto quota 39mila miliardi. La seconda è il disavanzo annuo: le proiezioni del Congressional Budget Office, l'ufficio di bilancio indipendente del Congresso, lo indicano a 1.900 miliardi per l'anno fiscale in corso. Nei primi dieci mesi ha già raggiunto 1.800 miliardi e il Washington Post stima che possa arrivare alla cifra record di 2.100 miliardi.
Gli Stati Uniti spendono più di mille miliardi di dollari l'anno soltanto per gli interessi sul debito pubblico, più di quanto destinino a Medicare, il programma sanitario per gli anziani. Nel 2010, invece, quella voce di spesa ammontava a meno di un quinto della cifra attuale. Quando cerca acquirenti per i propri titoli, il Tesoro deve inoltre competere con altri governi e con le imprese, in particolare con i colossi tecnologici che stanno costruendo l'infrastruttura americana dell'intelligenza artificiale. Questa concorrenza per i capitali consente agli investitori di chiedere rendimenti più elevati.
"È questo che il mercato obbligazionario sta segnalando: dovremo compiere scelte che danneggeranno la crescita", ha detto al Washington Post Adam Abbas, che gestisce 4 miliardi di dollari in obbligazioni per Oakmark Funds. "Abbiamo due leve: alzare le tasse o tagliare la spesa. Nessuna delle due è popolare e non lo sarà mai, ma prima o poi il problema dovrà essere affrontato". Marc Goldwein, direttore delle politiche del Committee for a Responsible Federal Budget, teme invece l'innesco di una spirale del debito, nella quale la spesa per interessi finisce per crescere più rapidamente dell'economia che dovrebbe sostenerla.
Stati Uniti · Conti pubblici
Il debito americano ha superato i 40mila miliardi, e il conto comincia ad arrivare
In dieci anni Washington ha accumulato più debito che nei due secoli precedenti. Il mercato obbligazionario chiede ora una scelta rinviata da decenni: alzare le tasse o tagliare la spesa.
Grafica di FocusAmerica 22 agosto 2026
Debito federale lordo degli Stati Uniti
40.050
miliardi di dollari
Dato del Dipartimento del Tesoro al 18 agosto 2026
5 mesi
per passare da 39mila a 40mila miliardi. Per i primi mille miliardi servirono quasi due secoli.
5,27%
il rendimento dei titoli a trent’anni: il costo del debito è ai massimi da vent’anni.
1.900 mld
il disavanzo previsto dal Congressional Budget Office per l’anno fiscale in corso.
La velocità del debito
Per i primi 10mila miliardi servirono 219 anni. Per gli ultimi ne sono bastati quattro e mezzo
Ogni barra misura il tempo impiegato ad accumulare 10mila miliardi di dollari di debito. Le soglie sono cadute il 30 settembre 2008, nel settembre 2017, all’inizio del 2022 e il 18 agosto di quest’anno.
Primi 10mila miliardi: 219 anni, dal 1789 al 2008, circa 46 miliardi l’anno. Dai 10mila ai 20mila: 9 anni, dal 2008 al 2017, circa 1.100 miliardi l’anno. Dai 20mila ai 30mila: quattro anni e mezzo, dal 2017 al 2022, circa 2.300 miliardi l’anno. Dai 30mila ai 40mila: quattro anni e mezzo, dal 2022 al 2026, circa 2.200 miliardi l’anno.
La lunghezza delle barre è proporzionale agli anni impiegati. Le ultime tre soglie, messe insieme, valgono meno di un decimo del tempo della prima.
Rispetto ai primi due secoli di storia americana, oggi Washington si indebita quasi cinquanta volte più in fretta.
La traiettoria
Nel 2030 il debito supera il record della seconda guerra mondiale
Il debito detenuto dal pubblico vale oggi il 101% del prodotto interno lordo. Dopo la guerra il Paese lo ridusse per trent’anni; alla fine degli anni Novanta i bilanci in pareggio di Bill Clinton lo portarono a un terzo del PIL. Il CBO prevede ora il 120% nel 2036.
Debito detenuto dal pubblico in percentuale del PIL: 106% nel 1946, 33% nel 2001, 101% nel 2026, 108% nel 2030, 120% nel 2036 secondo le proiezioni del Congressional Budget Office.
Passa il dito o il mouse sul grafico per leggere i valori anno per anno. A destra della linea del 2026 i dati sono proiezioni.
Chi lo detiene
Il Tesoro dice che il totale sovrastima il problema. Ma quattro quinti sono debito verso il mercato
Bessent ricorda che una parte del debito il governo la deve a se stesso, soprattutto ai fondi della previdenza sociale. Restano comunque 32.200 miliardi in mano a investitori esterni, un terzo dei quali all’estero.
I 40mila miliardimiliardi di dollari
32.200
7.800
32.200 miliardidetenuti dal pubblico: enti locali, imprese, investitori e governi stranieri 7.800 miliardidentro il governo federale, soprattutto nei fondi della previdenza sociale
Il debito verso il mercatosu 32.200 miliardi
55%
32%
14%
55% americanisoggetti pubblici e privati degli Stati Uniti 32% straniericirca 10.300 miliardi di dollari 14% Federal Reservetitoli acquistati dalla banca centrale
Il conto
Mille miliardi l’anno di soli interessi. E dal 2032 gli assegni previdenziali calano del 22%
Gli interessi sul debito hanno superato la spesa per Medicare e per la difesa: sono la seconda voce del bilancio federale, dopo la previdenza sociale. Nel 2010 costavano meno di un quinto di oggi.
Interessi netti sul debito, 20261.000 mld
Interessi netti sul debito, 2036 (proiezione CBO)2.100 mld
La previdenza sociale esaurisce le riserve nel quarto trimestre del 2032
Da quel momento le entrate correnti coprirebbero soltanto il 78% delle prestazioni previste. Il taglio sarebbe automatico e riguarderebbe tutti i beneficiari.
78% pagato
−22%
Assegni previsti oggiDal 2032
Secondo la stima del CBO comprensiva di interessi ed effetti macroeconomici, la legge fiscale approvata l’anno scorso aggiunge 4.700 miliardi ai disavanzi del prossimo decennio.
Fonte Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti (debito lordo al 18 agosto 2026); Congressional Budget Office, The Budget and Economic Outlook: 2026 to 2036 (febbraio 2026); Office of Management and Budget, Historical Tables, per la serie storica del debito in rapporto al PIL; Committee for a Responsible Federal Budget per la composizione del debito verso il mercato; Social Security Trustees Report (giugno 2026).
Nota Il rendimento dei titoli a trent’anni è quello di venerdì 21 agosto 2026. Le percentuali sulla composizione del debito verso il mercato sono arrotondate. I valori dal 2027 in poi sono proiezioni a legislazione vigente.
Un debito raddoppiato in dieci anni
Tra il 1789 e il 2016 il governo federale americano ha accumulato poco più di 19 mila miliardi di dollari di debito. Nei dieci anni successivi, durante le presidenze di Donald Trump e Joe Biden, se ne sono aggiunti altri 20 mila miliardi: in appena un decennio, il totale è quindi raddoppiato. Secondo il Congressional Budget Office (CBO), il debito detenuto dal pubblico equivale quest’anno al 101% del prodotto interno lordo e salirà al 120% entro il 2036, superando il record del 106% raggiunto all’indomani della Seconda guerra mondiale.
Alla fine degli Anni Novanta, tuttavia, Bill Clinton e un Congresso controllato dai repubblicani avevano chiuso quattro bilanci consecutivi in pareggio e il governo federale aveva cominciato a ridurre il debito. Nel 2001 il presidente della Federal Reserve Alan Greenspan tenne persino un discorso per avvertire che la possibile scomparsa dei titoli del Tesoro avrebbe potuto destabilizzare i mercati finanziari. Era convinto che quel momento sarebbe davvero arrivato. Poi è arrivato l'11 settembre ed è cambiato tutto di nuovo.
Storicamente parlando, i rapidi rialzi dei rendimenti tendono a propagarsi nel sistema finanziario in modi imprevedibili. Nel 2023 la Silicon Valley Bank fallì perché l'aumento dei tassi aveva aperto una voragine nel suo bilancio. Oggi, invece, i punti deboli potrebbero trovarsi altrove. Secondo i verbali della riunione della Fed del 28 e 29 luglio, il ricorso al denaro preso in prestito per finanziare gli investimenti da parte di alcuni dei maggiori hedge fund americani è "vicino ai massimi storici". Le compagnie di assicurazione sulla vita, tradizionalmente prudenti, detengono invece attività rischiose che sarebbe difficile liquidare rapidamente durante una crisi.
Rebecca Patterson, ex responsabile delle strategie di investimento di Bridgewater Associates e oggi al Council on Foreign Relations, invita a guardare anche oltre i confini americani, perché la prossima scossa potrebbe partire dalla Francia o dal Giappone. Alla fine di marzo il debito mondiale complessivo aveva raggiunto il record di 353mila miliardi di dollari, secondo l'Institute of International Finance, con un aumento di 4.400 miliardi in appena tre mesi. Già allora l'istituto segnalava che alcuni investitori stavano spostando capitali dai titoli americani verso quelli giapponesi ed europei.
Bessent sostiene invece che non vi sia "nulla di magico" nella soglia dei 40mila miliardi e che gli Stati Uniti possano crescere abbastanza da lasciarsi il problema alle spalle. In un'intervista alla CNBC ha attribuito parte del recente aumento del debito ai rimborsi dei dazi dopo che il 20 febbraio la Corte Suprema aveva bocciato, con 6 voti contro 3, i dazi d'emergenza imposti da Trump lo scorso anno, che fino a quel momento avevano generato oltre 160 miliardi di dollari di entrate. La questione dei rimborsi è ora all'esame della Corte del Commercio Internazionale. Il rappresentante per il Commercio Jamieson Greer, ha aggiunto Bessent, intende però applicare dazi di entità analoga e alla fine le entrate del 2026 dovrebbero risultare paragonabili a quelle del 2025.
Il Segretario sostiene inoltre che il debito complessivo sovrastimi la portata del problema, perché una parte è nelle mani dello stesso governo. Dei 40mila miliardi di dollari, oltre 32.200 miliardi sono detenuti dal pubblico — enti locali, imprese, investitori e governi stranieri — mentre circa 7.800 miliardi restano all'interno del governo federale, soprattutto nei fondi fiduciari come quello della previdenza sociale. Secondo il Committee for a Responsible Federal Budget, circa il 32% del debito detenuto dal pubblico appartiene a soggetti stranieri, il 55% a soggetti americani pubblici e privati e il 14% alla Federal Reserve.
Anche JD Vance assicura che una strategia esiste. "Bessent ha un piano molto discreto, sostenuto naturalmente dal presidente, per portare gli Stati Uniti al punto in cui l'economia possa crescere più rapidamente del proprio debito", ha detto il vicepresidente a Newsmax. Vance ha aggiunto che il Paese sarebbe già sulla buona strada e che la "bomba del debito" sarebbe stata ereditata dall'Amministrazione Biden.
In arrivo nuovi tagli alla spesa federale?
Il primo tentativo di ridurre la spesa pubblica, quello del Department of Government Efficiency di Elon Musk, ha però sconvolto ampi settori del governo federale senza riuscire a documentare i risparmi rivendicati. Bessent promette ora "diverse centinaia di miliardi di dollari" di nuovi risparmi grazie a una task force contro le frodi guidata dallo stesso Vance. Gli economisti di Barclays hanno però scritto ai propri clienti che, a meno di tre mesi dalle elezioni di novembre, il risanamento promesso difficilmente si concretizzerà.
In effetti, al Congresso il dibattito non va molto oltre le dichiarazioni di rito. Il senatore repubblicano dello Utah John Curtis, promotore di una proposta bipartisan per creare una Commissione incaricata di riportare il debito sotto il 100% del prodotto interno lordo entro il 2039, ha scritto su X che la spesa sconsiderata di Washington è immorale perché lascia il proprio conto a figli e nipoti. L'anno scorso, tuttavia, ha votato anche lui a favore della legge fiscale di Trump, che secondo la stima dinamica del CBO — comprensiva degli interessi e degli effetti macroeconomici — aggiungerà 4.700 miliardi di dollari ai disavanzi del prossimo decennio.
Altri parlamentari propongono una Commissione per salvare la previdenza sociale. Un rapporto pubblicato a giugno prevede che il fondo pensionistico esaurirà le proprie riserve nel quarto trimestre del 2032, un anno prima di quanto stimato in precedenza proprio per effetto della legge fiscale. Da quel momento le entrate disponibili permetterebbero di pagare soltanto il 78% delle prestazioni previste, con un taglio automatico del 22%.
Il senatore repubblicano della Louisiana Bill Cassidy, tra i promotori della proposta di legge, avverte però che nessuno dovrebbe aspettarsi da quella Commissione una soluzione per l'intero debito: prima di camminare, ha osservato, bisogna imparare a gattonare. Jason Fichtner, ex capo economista dell'agenzia previdenziale, non prevede un default né una bancarotta da parte dello Stato federale, ma un aumento del costo della vita per tutti.
Il timore che a saltare sia prima la Borsa
Il conto potrebbe però arrivare prima e da un'altra parte. In un commento pubblicato su MarketWatch, Brett Arends sostiene che gli Stati Uniti si trovino già dentro una bolla azionaria e che lo sfaldamento del mercato delle obbligazioni a lungo termine aumenti le probabilità di un suo imminente scoppio. Arends riprende i segnali elencati dall'ex governatore della Fed Bill Dudley e li riconduce a 3 elementi: valutazioni azionarie fuori scala, qualunque sia il parametro utilizzato, un boom finanziario dell'intelligenza artificiale che presenterebbe le dinamiche tipiche di uno schema Ponzi e il rialzo dei tassi a lungo termine.
Il terzo elemento è decisivo per un principio fondamentale della finanza aziendale: il rendimento dei titoli del Tesoro rappresenta, infatti, il tasso privo di rischio sul quale vengono valutate tutte le altre attività finanziarie. Se aumenta, spinge verso l'alto anche i rendimenti richiesti dagli investitori per acquistare azioni e obbligazioni societarie. Secondo Arends, il circuito finanziario dell'intelligenza artificiale è ancora più fragile. Citando una ricerca di Goldman Sachs, sostiene che oltre il 40% dell'aumento degli utili delle società dell'indice S&P 500 nel secondo trimestre sia derivato dalle plusvalenze sulle partecipazioni in aziende del settore.
I risultati trimestrali danno un'idea delle dimensioni del fenomeno. Gli utili complessivi dell'indice sono cresciuti del 52%, ma senza quelle plusvalenze l'aumento si riduce al 33%. Nel solo trimestre Amazon ha contabilizzato 53,4 miliardi di dollari di proventi non operativi prima delle imposte, dovuti in gran parte alla partecipazione in Anthropic, mentre Alphabet ha registrato 77,1 miliardi di dollari di plusvalenze non realizzate su titoli azionari.
Il rialzo delle quotazioni, in altre parole, viene contabilizzato come utile e quell'utile diventa poi un argomento per giustificare un ulteriore aumento delle quotazioni. Matt Miskin, corresponsabile delle strategie di investimento di Manulife John Hancock Investments, riassume il trimestre con un vecchio detto: gli utili sono un'opinione, mentre il flusso di cassa è un dato di fatto. Dal punto di vista della liquidità, osserva, molte delle maggiori aziende tecnologiche sono oggi in rosso perché stanno spendendo somme enormi per costruire nuovi data center. Per finanziare questi investimenti hanno dovuto emettere obbligazioni e persino nuove azioni.
Arends ricorda infine che cosa accadde l'ultima volta che gli investitori cominciarono a dubitare di poter recuperare il proprio denaro: prima Dubai, alla fine del 2009, poi Portogallo, Irlanda, Italia, Grecia e Spagna. Dai massimi del 2007, i mercati azionari di quei Paesi persero tra il 65% e l'85% in dollari, prima di toccare il fondo intorno al 2012. Nessuno conosce il giorno né l'ora di un nuovo crollo del mercato, conclude Arends. Chi avvertiva dei pericoli alla fine degli anni Novanta e a metà degli anni Duemila ebbe ragione soltanto dopo essere sembrato in errore per molto tempo.
I titoli di Stato americani stanno perdendo lo status di bene rifugio
I titoli del Tesoro statunitense stanno perdendo sempre di più il loro status di bene rifugio. La corsa dei rendimenti, che martedì ha portato quello del trentennale al 5,337%, il livello più alto da diciannove anni, non si spiega soltanto con l’inflazione persistente o con il boom del debito emesso dalle imprese per finanziare l’intelligenza artificiale. Secondo un’analisi del Wall Street Journal, invece, i titoli americani rendono ormai più di alcuni attivi comparabili considerati meno sicuri e, nei momenti di tensione, non si comportano più come un bene rifugio.
Dalla pandemia in poi gli Stati Uniti hanno inondato il mercato di nuovo debito, arrivato questa settimana a 40 mila miliardi di dollari includendo anche la quota detenuta da enti pubblici. Nulla lascia pensare che il flusso sia destinato a fermarsi. Dopo la crisi finanziaria globale era accaduto l’opposto: il debito federale era aumentato rapidamente, ma i rendimenti erano comunque scesi perché il credito privato era crollato e strumenti considerati sicuri, come i titoli garantiti da mutui con il rating più alto, si erano rivelati tutt’altro che tali.
Debito federale · Mercato dei Treasury
I Treasury hanno smesso di comportarsi da bene rifugio
Il rendimento del trentennale americano ha toccato il livello più alto da diciannove anni. Ma il punto non è solo l’inflazione: oggi gli investitori chiedono di più per assorbire il debito degli Stati Uniti, non meno per metterlo al sicuro.
Grafica di FocusAmerica 20 agosto 2026
Rendimento del Treasury a trent’anni, martedì
5,337%
È il valore più alto dall’aprile 2007: da diciannove anni gli Stati Uniti non pagavano tanto per farsi prestare denaro così a lungo.
4,00% Picco dell’aprile 2007: 5,44%
40.000 mld $
Il debito federale raggiunto questa settimana, compresa la quota in mano a enti pubblici
2.100 mld $
Il disavanzo che l’Ufficio Congressuale del Bilancio prevede per quest’anno
I quattro passaggi dell’analisi
Il segno Il premio I conti Le mosse
Il segno che si è invertito
I Treasury rendevano meno di tutti. Oggi rendono di più
Per decenni chi comprava titoli americani accettava un rendimento più basso in cambio della sicurezza. Dal 2022 quel vantaggio è sparito: nei tre confronti che gli economisti usano come metro, lo scarto ha cambiato segno.
Fino al 2021 Dal 2022
Parità
I Treasury rendono di più
I Treasury rendono di meno
Swap sui tassi d’interesse
Obbligazioni di imprese con il rating più alto
Titoli di altri Stati, coperti dal rischio di cambio
Quando le borse scendono, oggi i rendimenti dei Treasury salgono: è successo dopo l’annuncio dei dazi del «Liberation Day». Un bene rifugio dovrebbe fare l’esatto contrario.
Schema qualitativo: indica la direzione dello scarto, non la sua ampiezza. Il tratteggio segna la posizione precedente. Il confronto con le obbligazioni societarie tiene conto del rischio d’insolvenza.
La misura del cambiamento
Un terzo dell’aumento non dipende né dall’inflazione né dalla Federal Reserve
Dal 2015 i rendimenti sono saliti di 2,5 punti percentuali. L’economista del Massachusetts Institute of Technology Ricardo Caballero calcola quanta parte di quella salita dipenda da un fatto nuovo: gli investitori chiedono di essere pagati di più per assorbire il debito che il Tesoro immette sul mercato.
Aumento dei rendimenti dal 2015 2,5 punti
1,75 punti Inflazione persistente, politica monetaria e altri fattori di mercato
0,75 punti Il passaggio dal premio di sicurezza al premio di assorbimento
Dopo la crisi del 2008 gli economisti parlavano di penuria di attivi sicuri: tutti volevano titoli americani e ce n’erano pochi, così i rendimenti scendevano. Oggi vale il contrario: ce ne sono troppi, e il mercato si fa pagare per assorbirli.
Ripartizione stimata da Caballero combinando lo scarto con gli swap sui tassi e l’aumento del premio a termine.
L’obiettivo mancato
Bessent voleva dimezzare il disavanzo: quest’anno cresce ancora
Il Segretario al Tesoro aveva promesso di riportare il disavanzo al 3% del prodotto interno lordo, contenendo l’inflazione con più energia e alzando la produttività con l’intelligenza artificiale. La guerra con l’Iran e una sentenza della Corte Suprema hanno spinto i conti nella direzione opposta.
Disavanzo dell’anno fiscale 2024 1.800 mld $
Previsione dell’Ufficio Congressuale del Bilancio per quest’anno 2.100 mld $
L’obiettivo indicato da Bessent: il 3% del prodotto interno lordo circa la metà
−250 mld $
Le entrate doganali che verranno a mancare rispetto alle stime precedenti
Dopo che la Corte Suprema ha annullato i dazi imposti con i poteri d’emergenza
1.900 mld $
Le obbligazioni di alta qualità che le imprese emetteranno quest’anno, secondo Barclays
Una cifra record, in gran parte per costruire data center
Il debito pubblico e quello delle imprese si contendono gli stessi compratori: più carta arriva sul mercato, più sale il rendimento che gli investitori pretendono.
La risposta del Tesoro
Invece di agire sulle cause, Bessent interviene sul mercato
Tocca ogni passaggio per aprirlo. In poche settimane il Dipartimento del Tesoro ha spostato le emissioni sulle scadenze brevi, difeso lo yen senza vendere titoli americani e raddoppiato i riacquisti senza preavviso.
La scelta di fondo
Il disavanzo si finanzia con titoli a breve termine+
Il Tesoro copre una quota crescente del disavanzo con scadenze corte ed evita di ampliare le aste sui titoli lunghi. Ha anche lasciato intendere che alcune di quelle aste potrebbero essere ridotte. Il prezzo lo pagherà chi verrà dopo: quel debito andrà rinnovato, forse a tassi ancora più alti.
Fine luglio · Inizio agosto
Lo yen viene difeso in euro, non in dollari+
Con la valuta giapponese ai minimi da quarant’anni, Washington interviene insieme a Tokyo. Gli Stati Uniti comprano yen usando euro e non dollari, per non dover vendere titoli americani.
La richiesta alla Federal Reserve
Più dollari alle banche centrali estere, in cambio di garanzie+
Bessent chiede di ampliare la FIMA repo facility, lo strumento con cui le banche centrali straniere ottengono dollari lasciando in garanzia titoli americani. Oggi il limite è di 60 miliardi di dollari al giorno per ciascuna controparte. L’obiettivo è evitare che il Giappone venda Treasury per difendere lo yen.
Mercoledì · L’annuncio a sorpresa
I riacquisti raddoppiano: da 2 a 4 miliardi per operazione+
L’aumento riguarda i titoli con scadenza fra dieci e trent’anni e vale dal 9 settembre al 4 novembre. I rendimenti sono scesi subito, ma dagli anni Settanta le emissioni erano sempre state «regolari e prevedibili», annunciate durante i rifinanziamenti trimestrali. Blake Gwinn di RBC Capital Markets avverte che titoli meno prevedibili diventano più volatili, e chi li compra chiederà di essere pagato anche per quello.
Il punto
Finché il debito cresce e il Tesoro agisce sul mercato invece che sui conti, chi compra Treasury continuerà a chiedere di essere pagato di più.
Fonte Wall Street Journal; studi di Ricardo Caballero (MIT) e di Hanno Lustig (Stanford University) con Roberto Gómez-Cram e Howard Kung per l’Aspen Economic Strategy Group; Ufficio Congressuale del Bilancio; Barclays; Dipartimento del Tesoro. Rendimenti al 18 agosto 2026; massimo dell’aprile 2007 secondo i dati di mercato citati da The Hill.
Dal premio di sicurezza al premio di assorbimento
L’economista del Massachusetts Institute of Technology Ricardo Caballero aveva definito quella situazione una “penuria di attivi sicuri”: la forte domanda di titoli ritenuti estremamente affidabili si scontrava con un’offerta limitata, spingendone i rendimenti verso il basso. In un recente studio Caballero sostiene però che il rapporto si sia ormai rovesciato. Gli investitori, anziché accontentarsi di rendimenti modesti in cambio della sicurezza, ne chiedono invece di più elevati per assorbire l’enorme quantità di debito immessa sul mercato. Il premio di sicurezza si sarebbe così trasformato in un premio di assorbimento.
Un indizio arriva dal confronto con gli swap sui tassi d’interesse, derivati utilizzati per gestire l’esposizione alle oscillazioni dei tassi e impiegati come riferimento per il costo del credito alle imprese. Storicamente i titoli del Tesoro rendevano meno degli swap, oggi invece rendono di più. Combinando questo indicatore con l’aumento del premio a termine, Caballero calcola che il passaggio dal premio di sicurezza a quello di assorbimento spieghi circa 0,75 punti percentuali dei 2,5 punti di aumento dei rendimenti registrati dal 2015.
A conclusioni simili arriva uno studio di Hanno Lustig, della Stanford University, realizzato con Roberto Gómez-Cram e Howard Kung per l’Aspen Economic Strategy Group. In passato i titoli del Tesoro americani rendevano meno delle obbligazioni societarie con il rating più alto anche dopo aver tenuto conto del rischio d’insolvenza. Dal 2022 questo vantaggio è scomparso; lo stesso è avvenuto rispetto ai titoli di altri Stati sovrani, una volta coperto il rischio di cambio. Gli autori segnalano inoltre che, quando le borse scendono, oggi i rendimenti dei Treasury tendono a salire, come avvenne dopo l’annuncio dei dazi del “Liberation Day” da parte di Donald Trump. Anche le notizie su disavanzi di bilancio più ampi del previsto spingono i rendimenti verso l’alto.
Bessent interviene sul mercato, non sui conti
Questa dinamica era cominciata prima del ritorno di Trump alla Casa Bianca, ma l’attuale Amministrazione non è riuscita a invertirla. Il Segretario al Tesoro Scott Bessent aveva inizialmente indicato tra le priorità del presidente la riduzione dei rendimenti, che avrebbe contribuito ad abbassare anche i tassi sui mutui. L’obiettivo sarebbe dovuto essere raggiunto contenendo l’inflazione attraverso una maggiore produzione di energia, aumentando la produttività grazie all’intelligenza artificiale e riducendo il disavanzo, pari a 1.800 miliardi di dollari nell’anno fiscale 2024.
È andata in maniera del tutto diversa. La guerra con l’Iran ha spinto verso l’alto i prezzi dell’energia e l’inflazione, mentre l’Ufficio Congressuale del Bilancio (CBO) prevede per quest’anno un disavanzo di 2.100 miliardi di dollari, pari a circa il doppio dell’obiettivo del 3% del prodotto interno lordo indicato inizialmente da Bessent. Una parte significativa del peggioramento deriva dalle entrate doganali, stimate in circa 250 miliardi in meno rispetto alle precedenti previsioni dopo che la Corte Suprema ha annullato i dazi inizialmente imposti dall’Amministrazione ricorrendo ai poteri economici d’emergenza. Nel frattempo, secondo Barclays, le imprese emetteranno quest’anno la cifra record di 1.900 miliardi di dollari di obbligazioni di alta qualità, in larga parte per finanziare la costruzione di data center.
Secondo il Wall Street Journal, anziché intervenire sulle cause che sono alla base di questa situazione, Bessent ha scelto di agire direttamente sul mercato. Il Dipartimento del Tesoro sta così finanziando una quota crescente del disavanzo con titoli a breve termine, evitando di ampliare le aste sulle scadenze più lunghe, e ha lasciato intendere che alcune di queste aste potrebbero perfino essere ridotte.
I riacquisti scuotono il mercato
Tra la fine di luglio e l’inizio di agosto Bessent è poi intervenuto insieme a Tokyo per sostenere lo yen, sceso ai minimi da quarant’anni. Gli Stati Uniti hanno comprato valuta giapponese utilizzando euro anziché dollari, in modo da non dover vendere titoli americani. Nello stesso contesto Bessent ha chiesto di ampliare la FIMA repo facility della Federal Reserve, vale a dire lo strumento attraverso il quale le banche centrali estere possono dare in garanzia titoli del Tesoro americani in cambio di dollari, oggi limitato a 60 miliardi al giorno per ciascuna controparte. L’obiettivo di tutto questo è evitare che il Giappone debba liquidare Treasury per difendere la propria valuta.
Dagli anni Settanta le Amministrazioni democratiche e repubblicane avevano seguito il principio di emissioni “regolari e prevedibili”, annunciate durante i rifinanziamenti trimestrali. Anche i riacquisti introdotti nel 2024 per migliorare la liquidità dei titoli meno scambiati rispettavano un calendario prestabilito. Bessent aveva ribadito questo principio proprio in un discorso a novembre. Ma mercoledì ha annunciato a sorpresa il raddoppio dei riacquisti, da 2 ad almeno 4 miliardi di dollari per operazione, per i titoli con scadenze comprese tra dieci e trent’anni. L’aumento sarà applicato dal 9 settembre al 4 novembre, appena due settimane dopo l’ultimo rifinanziamento trimestrale.
La mossa ha colto gli investitori in contropiede e ha fatto scendere immediatamente i rendimenti, ma l’effetto potrebbe essere temporaneo. “Se le emissioni e i riacquisti non sono più regolari né prevedibili, i titoli rischiano di diventare diventare più volatili” e gli investitori potrebbero chiedere rendimenti più elevati per “tenere conto di questa maggiore imprevedibilità”, ha osservato Blake Gwinn, responsabile della strategia sui tassi statunitensi di RBC Capital Markets. Affidandosi maggiormente alle scadenze brevi, inoltre, il Dipartimento del Tesoro aumenta il rischio di dover rifinanziare il debito quando i tassi saranno ancora più alti: un problema che potrebbe però ricadere su un futuro Segretario al Tesoro e su una Amministrazione di colore diverso.
Volt Italia
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